在特朗普政府新一轮关税政策的冲击下，美联储正面临自上世纪80年代以来最为复杂的政策抉择：既要应对顽固的通胀问题，又要防止经济增长速度减缓，并且还需处理股市和债券市场的连锁反应。
鲍威尔的“观望”策略：稳健背后的隐忧
美联储主席杰罗姆·鲍威尔（Jerome Powell）于周三在芝加哥经济俱乐部发表讲话时明确指出，尽管全球经济增速放缓以及政策不确定性增加，美国经济整体依然保持稳健状态。然而，在这种稳健背后隐藏着不少挑战。
当前，美国劳动力市场接近最大就业水平，但通胀率仍然略高于美联储2%的目标。鲍威尔指出，近期实施的新关税政策预计将推升短期通胀，并对经济增长构成拖累。因此，美联储将采取“观望”的策略，以确保在实现最大就业和价格稳定之间保持平衡。
这种“观望”策略的核心在于等待更多数据的出现，从而为未来的政策调整提供依据。鲍威尔强调：“目前我们处于一个有利的位置，可以等待更清晰的经济前景，再决定是否调整我们的政策立场。”
美国经济的“冰火两重天”
当前美国经济呈现出明显的分化特征。从硬数据层面来看，一季度GDP增速放缓至2.1%（预估），低于去年四季度的3.4%。消费支出仅温和增长，企业投资也因关税预期而受到显著扰动。然而，就业市场依然保持韧性，3月失业率稳定在3.8%，时薪同比增速达到4.1%，实际工资增长甚至跑赢了通胀。
这种分化在价格领域尤为突出。核心PCE通胀率维持在2.6%，远超2%的政策目标，但剔除关税敏感商品后的服务通胀已开始呈现缓和迹象。正如鲍威尔所言：“我们可能面临双重使命的冲突——控制通胀需要紧缩，而保护就业需要宽松。这就像守门员必须在点球瞬间选择扑向左边还是右边。”
贸易政策的双重影响
鲍威尔多次提到，特朗普政府的贸易政策加剧了宏观经济前景的不确定性。特别是新一轮加征关税不仅可能导致短期通胀上升，还可能拖累经济增长。他指出，虽然理论上关税类似于对进口商品征税，从而提高价格并抑制消费，但其对通胀的具体传导机制并不总是明确。
因此，美联储正在密切关注中短期通胀预期的变化，因为这将对其政策路径产生关键影响。如果通胀预期持续上升，美联储可能被迫采取更为激进的措施；反之，若通胀压力有所缓解，则政策空间可能会扩大。
美联储内部的分歧
面对复杂局面，美联储官员们在政策路径上出现了明显的分歧。克利夫兰联储主席贝丝·哈玛克（Beth Hammack）主张缓慢而稳步地推进正确的方向。她认为，过于急切的行动可能适得其反，因此建议维持货币政策稳定，直到有更多信息可供决策。
哈玛克警告称，美国可能面临滞胀的风险——即高通胀伴随增长疲软的局面。她认为，在这种情况下，保持政策的稳定性是当前最为合理的策略。
美联储理事克里斯托弗·沃勒（Christopher Waller）则持相对乐观的态度。他认为，关税对价格的影响可能是暂时的，“关税冲击本质上是供给侧扰动，降息可对冲需求收缩”。沃勒表示，如果关税对通胀的影响较小，美联储在2025年下半年“非常有可能”考虑降息。
鲍威尔试图在这两种观点之间寻找平衡点。他一方面承认“关税可能推高短期通胀”，另一方面也强调“若经济显著恶化，降息仍是选项”。这种模糊立场虽然为政策调整争取了更大的灵活性，但也加剧了市场预期的混乱。
市场预期的变化
此前，市场普遍预期美联储可能会在未来几个月内开始降息。然而，鲍威尔及其他几位政策制定者的表态使市场重新评估了这一预期。在此次讲话中，鲍威尔并未明确给出未来利率的方向指引，而是强调了“数据依赖”的重要性。
市场分析认为，如果未来数月通胀明显降温且经济增长出现实质性放缓，美联储或将更倾向于在2024年下半年维持“按兵不动”的状态。不过，若贸易政策导致经济陷入放缓甚至自我诱发的衰退，美联储可能不得不重启降息周期。
金融市场的反应
金融市场的表现进一步印证了经济前景的不确定性。传统上，股债市场呈现负相关：经济衰退预期升温时，资金从股市流向债市，压低长端收益率。然而，近期市场却出现了罕见的“股债双杀”现象。这种反常现象的背后，是投资者对“滞胀”定价的强化。
上周，美国政府债券市场经历了剧烈抛售，投资者对信用市场的进一步动荡保持警惕。尽管市场情绪有所回稳，但对于特朗普关税政策最终走向及其潜在经济冲击的担忧仍未消散。长债收益率的飙升打乱了投资者预期，并迫使特朗普暂停部分关税措施。然而，一些国家的迅速反制，进一步加剧了市场对美国经济衰退的担忧。
美联储的工具与局限性
当前，美联储的政策选择空间正在收窄。市场定价显示，6月降息概率已从70%降至45%，全年降息幅度预期从75基点压缩至50基点。若通胀持续高于2.5%，首次降息可能推迟至9月。
为了应对潜在的经济下行风险，美联储可能重启国债购买计划以平抑长端利率，这一举措可能被市场解读为“变相宽松”，从而与控通胀目标产生冲突。另一种可能性是通过强化“长期中性利率（R*）上修”的叙事（目前预估从2.5%升至3%），为维持高利率创造理论依据。
然而，这些工具的效力均面临约束。历史表明，在滞胀环境下，货币政策如同“蒙眼走钢丝”——过度关注通胀可能扼杀增长，优先保就业则可能丧失物价稳定根基。因此，美联储的“观望策略”既是对外部不确定性的无奈妥协，也是争取政策主动权的理性选择。
结语：迷雾中的前行
当前，美国经济正处于一个关键节点，面临通胀上升与增长放缓并存的挑战。美联储在权衡最大就业与价格稳定这两个目标时，必须谨慎行事，避免任何单方面的行动加剧另一方面的压力。正如哈玛克所言：“在迷雾中前行时，稳健比速度更重要。”
